tisdag 4 februari 2020

Resurs Holding fortsätter sin stabila bana





I morse kom Resurs Holding med sin rapport för det fjärde kvartalet 2019. Bolaget är mitt näst största innehav och det andra av mina fyra case. Totalt utgör Resurs Holding 13,4% av aktieportföljen, men sett till investerat belopp är det mitt största innehav.

Med tanke på att Collector kom med en minst sagt sur smällkaramell i form av en ökad reserv för kreditförluster på cirka 800 miljoner kronor var man lite nervös inför Resurs rapport idag. Visserligen trodde jag inte att det skulle bli någon större överraskning, men med tanke på att aktiekursen gått ned en hel del i kölvattnet av Collectors rapport, så kunde man inte vara helt säker.

Det som jag gillar med Resurs är att man har funnits sedan 1970-talet och varit med om en hel del upp och nedgångar, samt kriser men ändå tuffat på och levererat fina resultat år efter år. Affärsmodellen fungerar med andra ord över tid, vilket bolaget visar med dagens rapport.

Det fjärde kvartalet kan kort summeras med följande:


  • Utlåningen ökade med 12% till 31 345 MSEK
  • Rörelsens intäkter ökade med 7% till 945 MSEK
  • Rörelseresultatet minskade med -3% till 364 MSEK pga en extra kreditreservering om 35 MSEK i Norge. Utan denna extra reserv hade rörelseresultatet istället ökat med 7% till 399 MSEK
  • Resultat per aktie ökade med 1% till 1,43 SEK
  • K/I-talet före kreditförluster, exkl Insurance, minskade till 39,5% från 40,7%
  • Kreditförlustnivån ökade till 2,7%, upp från 2,0% varav den extra reserven in Norge motsvarade 0,5%


Om man istället ser till helåret 2019 kan det kort summeras med följande:


  • Utlåningen ökade med 12% till 31 345 MSEK
  • Rörelsens intäkter ökade med 7% till 3 679 MSEK
  • Rörelseresultatet ökade bara med 5% till 1 563 MSEK pga en extra kreditreservering om 35 MSEK i Norge. Utan denna extra reserv hade rörelseresultatet istället ökat med 7% till 1 598 MSEK
  • Resultat per aktie ökade med 6% till 6,07 SEK
  • K/I-talet före kreditförluster, exkl Insurance, minskade till 39,1% från 40,5%
  • Kreditförlustnivån ökade till 2,3%, upp från 2,1% varav den extra reserven in Norge motsvarade 0,2%
  • Styrelsen förslår en ökning av utdelningen till 2,10 kronor från 1,95 kronor. När det gäller utdelning så kom utdelningen för H1 2019 i oktober 2019 och landade på 1,80 kronor. Den utdelning om 2,10 kronor avser H2 2019 och kommer i maj 2020. Totalt för 2019 ökar utdelningen till 3,90 kronor från 3,75 kronor, upp 8%. 



Mina tankar kring rapporten och framåt


Det som jag verkligen uppskattade var att man till den webbsända presentationen hade tagit med sig kreditchefen som höll ett eget anfarande om hur kreditsidan utvecklats inom Resurs. Det var särskilt tacksamt med tanke på att Norge fortsätter att var ett litet sorgebarn för Resurs för tillfället.

För de läsare som inte hängt med om av som har hänt på den norska marknaden, har man numera infört ett Gjeldregister, ungefär som vårt UC. Det har gjort att möjligheten att ta lån från flera olika låntagare utan att det uppmärksammas, har stängts, varpå dessa personer nekas lån. Vilket i längden så klart är sunt. Dock, kortsiktigt kommer detta påverka marginalen, vilket vi också sett under 2019 och kommer att se under 2020.

Just den extra kreditreserveringen uppehölls sig analytikerna kring en hel del och det var också den som fångade mitt främsta intresse när jag läste rapporten. Historiskt sett har Resurs alltid haft en konservativ hållning till risk och tack vare de nya Gjeldregistret i Norge har bolaget nu blivit varse om att det kan finnas ytterligare kreditrisker i den norska lånestocken. Det är därför som ledningen har, utöver vad bolagets kreditmodeller gett, valt att reservera ytterligare 35 MSEK.

Värt att kommentera kring kreditrisker är införandet av IFRS 9 och dess effekt på verksamheten. Lite kort handlar regelverket om hur mycket bolag ska reservera beroende på typ av lån och risken för att dessa fallerar.

Man delar upp lånen i 3 olika steg, där steg 1 avser lån som presterar som de är tänkt, dvs betalas i tid, och där uppskattar man risken för att något händer inom 12 månader och reserveras det beloppet. I steg 2 finns de lån som underpresterar, dvs man kan vara sen med någon betalning eller liknande. Skillnaden mot steg 1 är att man nu måste räkna på risken för att det fallerar sett till hela lånet kvarvarande löptid. Slutligen i steg 3 finns de lån som fallerat och är nedskrivna.

I och med att Resurs ökar sin utlåning löpande mot både större belopp och längre löptider jämfört med tidigare kommer IFRS 9 by default ledade till högre kreditreserveringar givet samma riskbedömning i och med att de lån som hamnar i steg 2 kommer löpa på längre tid. Något som gör att det belopp som måste reserveras blir högre.

Det gör att möjligheten att nå målet om en riskjusterad marginal på mellan 10-12% känns svårt framöver. Bolagets VD flaggade också för att man kan komma att se över målen under 2020 men att man vill vänta tills den nya CFOn kommit in. Själv tror jag att man kommer att minska ned NBI-målet till cirka 9%.

I övrigt tycker jag att Resurs kom med en stabil rapport, något som känns som deras signum numera, även detta kvartal. Ser man till de finansiella målen överträffar bolaget samtliga utom nämnda NBI-marginal.


Som vanligt reagerade marknaden negativt och skickade ned aktien nästan 5%, men nu är den ned strax 0,5%. Uppenbarligen är nischbanker en ratad sektor, men själv gillar jag sektorn och bolaget.

Sedan 2014 har vinsten per aktie vuxit med cirka 20% per år i snitt och räknat från 2016, året då bolaget börsnoterades, har vinst per aktie vuxit med cirka 10% per år i snitt. Numera växer man långsammare i och med sin storlek. Men de senaste två åren har man vuxit med cirka 6% per år, vilket jag tror att man kommer att kunna hålla framöver.

Själv har jag som mål att kursen borde kunna komma upp mot 120 kronor om fem år inklusive erhållen utdelningen under dessa år. Idag handlas aktien till P/E 8,83, vilket jag tycker är alldeles för lågt.

Givet en vinsttillväxt på 6% per år och en utdelningstillväxt på 7% per år ger det en framtida kurs om 71,50 kronor och erhållen utdelning på 22,40 kronor vid samma P/E-tal. Men själv tror jag att ett P/E upp mot 11-12 är rimligare och med samma antaganden ger det istället en teoretisk framtida kurs om 89-97 kronor om 5 år.

Nu är det inte säkert att det blir så och med tanke på att Resurs kurs främst rört sig sidledes sedan 2016, känns det kanske inte så troligt just nu. Men själv tror jag att nischbanker inte kommer att vara en "hatad" bransch resterande fem åren utan att man kommer att börja fundera på värdebolag och då borde Resurs stå inför in uppvärdering.

Finns Resurs Holding i din aktieportfölj? Vad tycker du om bolaget?


12 kommentarer:

  1. Mycket bra genomgång av rapporten. Köpte själv på mig några fler aktier idag, ligger dock efter vdn..

    SvaraRadera
    Svar
    1. Kul att du gillade inlägget och visst har man en bit kvar till VDn :)

      Radera
  2. Hej Stojko,

    Tack för en bra blogg!

    Tänkte kolla med dig vad du använder för värderingsformel när du räknar på framtida kurser?

    Hälsningar,
    Eric

    SvaraRadera
    Svar
    1. Hej Erik,

      Kul att du gillar bloggen! Den modell jag använder är en väldigt förenklad. Jag sitter inte och diskonterar framtida kassaflöden eller liknande, utan fokuserar på vinsttillväxten och vad jag tror det kommer att årligen kunna öka sin vinst med i procent. Tar man Resurs fall, så antar jag att om dagens vinst på 6,07 kr kan ökas med 6% årligen, så borde vinsten om 5 år (6,07*1,06^5) ha vuxit till 8,12 kr. Till det applicerar jag ett rimligt P/E-tal, i detta fall 12, vilket ger mig en teoretisk kurs på 97,48 kr.

      Radera
    2. Hej Stojko,

      Tacksam för det utförliga svaret!

      Allt gott,
      Eric

      Radera
    3. Det var så lite Eric,

      Lycka till med investeringarna

      //Martin

      Radera
    4. Jag köper din värderingsmodell när det kommer till andra bolag typ producerande, industribolag, kanske tjänsteföretag.

      Men när det kommer till bank så verkar det som att man bör ta hänsyn till P/B-talet i allt större utsträckning då detta kan fungera som en "kudde" i sämre tider när kreditförlusterna ökar.

      Väldigt kortfattat inlägg. Du verkar vara en intelligent person som gärna får bidra med din syn på saken.

      Radera
    5. Tack för de vänliga orden Eric och som du säger så är ofta P/B-talet en faktor att ta hänsyn till vid värdering av bank. Däremot, mtp att nischbankerna jobbar med mycket högre marginaler än storbankerna ska de handlas till ett högre P/B-tal. Men när man har den intjäning som Resurs har tycker jag det är mer rimligt att de värderas till P/E 11-12 än som nu, runt 9.

      Radera
  3. Jo, jag har en position i resurs jag med i utdelningsportföljen faktiskt. Det känns svårt att låta bli givet dagens fina och uthålliga utdelning samt låga värdering.
    Mvh investera-pengar.blogspot.com/

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ja, det är en fin kupong som de kommer med varje år i väntan på det stora lyftet :)

      Radera
  4. Hej!

    Tack för riktigt bra genomgång! Resurs är mitt femte största innehav och jag tror som dig på bolaget långsiktigt :)

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tackar och kul att Resurs finns i din portfölj också.

      Radera